【中国联合商报】铁道债券“AAA”评级 难保债市遇冷

　　铁道部于8月8日发行人民币200亿元90天期超短期融资券。该期超短融券发行利率达到5.55%,较铁道部2月份发行的同期限超短融利率高出163个基点。业内人士表示,此番发行要比2月份多付超过8000万元利息,意味着铁道部融资成本急剧上升。尽管如此,鉴于铁道部“政企合一”的特殊性,国内评估机构大公国际评级标准依然给予铁道部AAA的信用级别,认为铁道部具有非常强的还本付息能力。不过,银监会主席刘明康在2011年中经济工作会议上对铁道部负债情况“拉响了警报”,并质问“如此高的负债,何年何月才能还清？”

　　国家机关+企业法人=AAA？

　　一个主体单位的信用评级往往具有很强的“杀伤力”。8月8日,受标普调低美国主权信用等级影响,全球股市暴跌,而此次铁道被评为AAA,高于此前大公给中国国家信用评级为AA+,这是否就意味着铁道债务偿还能力毫无问题呢？

　　大公国际资信评估有限公司对外表示,之所以给铁道部AAA评级,是因为在大公国际看来铁道部并非独立的法人,它是国家机关又是企业法人。“这种双重身份表明,铁道部发行的债券有中央财政隐形担保,属于广义的国家负债的一部分,如果铁道部不能偿付,国家会代为偿付。因此铁道部违约风险不会有实质性上升。”大公国际评级部总监刚猛接受记者采访时说道。

　　“铁道部如此之高的债务负担及如此严重的腐败问题,信用评级居然还高于主权债。”北京大学国家发展研究院教授黄益平向《中国联合商报》记者表示,对大公的公信与专业水准表示质疑。

　　国内一位信用评级限公司不愿署名的分析师告诉《中国联合商报》记者,AAA级、AA级、A级短券相邻各档利差大约在30基点,“倘若以200亿元发行规模,信用等级提高一级,铁道部3个月可以节省1500万发行成本”。

　　大公国际对铁道部的评级展望为稳定,预计未来两年内年,随着国民经济的持续稳定发展以及我国铁路运能的增强,铁道部的收入将持续扩大,现金流获取能力将继续保持较高水平。

　　“肯定没那么高!偿还能力过于乐观。”北京交通大学经济管理学院教授赵坚认为,铁道债相当于政府债券,铁道部本身拥有政企性质,但其所发放债券不至于比国债等级还要高。

　　“从铁道部的信用评级标准AAA级别来看,评级机构非常看重借款人背景以及潜在的偿还能力。”中投顾问交通行业研究员蔡建明表示,按照当前铁道部政企不分的政治体制,以及潜在的财务兜底偿还能力,给予AAA级别过于乐观。

　　铁路债市遇冷

　　“尽管对铁路债券市场与评级机构反应不一,但信用等级并不是靠评级机构一方确定。”赵坚表示,尽管铁道部债券取得了等同于主权债务的评级,但市场似乎并不认可,其借债成本还是在逐步上升。

　　8月8日招标结果显示,铁道部此次3月期200亿元的超短期融资券的中标利率为5.55%。而二级市场上铁道部90天期超短期融资券的利率为5.20%。同时财政部代地方政府在同一天发行的200亿元5年期债券利率为4.12%。市场反映并未如预期的出现火爆。

　　其实,早在7月21日招标发行的铁道部一年期无担保融资券就未招满。该短券的实际中标量仅有187.3亿元,中标利率为5.18%,为招标区间4.68%-5.18%的上限。这是近年来铁道部首次招标未满的情况。

　　“正常情况下,这种高信用等级债券大都全部顺利卖出。如今该短券利率达到5.18%,为铁道部去年同期短券票面利率的2倍,大幅超过上月发行短券的利率水平。这种情况下还未全部卖出实属罕见。”蔡建明说道。

　　美银美林最新指数显示,在全球铁路债上涨之际,中国铁路债券7月份已累计下跌0.45%,预计将连续第3个月下跌,受市场资金面和7.23温州动车特大事故影响,今年铁道部债务融资利率水平不断上行。万得资讯数据显示,铁道部今年发行了3期短期融资券,前三期的票面利率分别为4.10%、4.35%和5.18%,8月8日发行的最新一期90天期的超短期融资利率进一步升至5.55%。

　　债台高筑引发投资人警惕

　　“铁道部近年来主要投资在高铁领域,国外高铁盈利的很少,中国高铁集中式的大投入,盈利更是遥遥无期。”赵坚向记者表示,铁路盈利本来就薄,未来几年铁道部进入亏损期更在市场的意料之中。

　　统计数据显示,铁道部2011年第一季度总负债已达1.9836万亿元。2010年底这一数字为1.89万亿元,其中国内贷款总额达1.25万亿元。这些贷款加上债券的发行,支持了铁道部近8000亿元的基建投资,代价是每年要还本付息约1501亿元,而其经营现金流仅1567亿元。这意味着铁道部需继续举债才能周转。

　　虽然,大公国际给铁道部评定的信用等级是AAA,其双重身份可是使铁道部发行的债有中央财政隐形担保。但铁道部2011年部门预算说明的数据显示,2011年,铁道部的财政拨款预算安排仅为150.03亿元,比2010年的财政拨款执行数减少约60.38亿元。

　　其实在赵坚等学者看来,政企不分是铁道部债务最大的弊病和风险所在。目前,政企不分的体制、不透明的铁路清算系统,在很大程度上冷冻了投资者进入的热情。由于铁道部整体较封闭,社会资本难以进入,这导致铁道投资越来越依赖债务投资,资产负债率节节攀升,腐败丛生,管理混乱,未来财政状况恶化恐怕再说难免。